Từ khóa: Chính sách tiền tệ, điều hành, lãi suất, thách thức, tỷ giá

Summary

From the approach of multi-target Monetary Policy and the independent role of the central bank according to Vietnamese law, the author examines the evolution of policy responses and the results of operating monetary policy in the post-Covid-19 in Vietnam. The study points out the challenges and risks of loose monetary policy, thereby providing implications for Vietnam's multi-target monetary management policy in the coming time.

Keywords: Monetary policy, administration, interest rates, challenges, exchange rates

ĐẶT VẤN ĐỀ

CSTT quốc gia là một bộ phận quan trọng trong hệ thống các chính sách kinh tế - tài chính vĩ mô của nhà nước. Do vậy, giới học giả luôn có nhiều tranh luận về CSTT nên theo đuổi phương châm đa mục tiêu hay đơn mục tiêu và vai trò của ngân hàng nhà nước (NHNN) nên độc lập với chính phủ hay phụ thuộc vào sự chỉ đạo, điều hành của chính phủ.

Việt Nam hậu Covid-19 đang điều hành CSTT theo hướng linh hoạt, chủ động kiểm soát lạm phát, hỗ trợ tăng trưởng, bảo đảm an toàn hệ thống ngân hàng và các cân đối lớn của nền kinh tế. Tuy nhiên, điều hành CSTT của Việt Nam đang đi ngược chiều với các nước trên thế giới. Điều này làm nảy sinh những lo ngại về rủi ro của CSTT đa mục tiêu, nới lỏng tiền tệ sẽ bơm thêm bong bóng tài sản, làm méo mó thị trường tài chính và thổi bùng nguy cơ lạm phát và về vai trò độc lập của NHNN trước các cú sốc kinh tế vĩ mô. Do đó, phân tích điều kiện điều hành CSTT của Việt Nam hiện nay để có những đánh giá khách quan và luận cứ khoa học cụ thể cho các dự báo và đề xuất hàm ý chính sách điều tiết nền kinh tế từ góc độ CSTT trong thời gian tới sẽ có ý nghĩa lý luận và thực tiễn bổ ích với các nhà hoạch định chính sách, các nhà nghiên cứu và các doanh nghiệp.

CƠ CHẾ ĐIỀU HÀNH CSTT CỦA VIỆT NAM THỜI KỲ HẬU COVID-19

Điều hành CSTT đa mục tiêu linh hoạt

Trước sức ép tăng tỷ giá USD/VND do Fed liên tục tăng lãi suất từ cuối quý I/2022 và tốc độ tăng giá của đồng USD, NHNN đã triển khai nhiều công cụ hỗ trợ, đồng thời bán ra lượng lớn hơn 20 tỷ USD. Điều này đã làm cho dự trữ ngoại hối sụt giảm mạnh, thị trường ngoại tệ từ thừa cung chuyển sang thiếu cung ngoại tệ nhanh chóng. Đến cuối quý II/2022, thời điểm giữa tháng 7/2022, NHNN có điều chỉnh chuyển từ hợp đồng bán ngoại tệ kỳ hạn sang hợp đồng giao ngay và tăng giá bán lên mức 23.400 đồng/USD (thêm 150 đồng). Trong quý III/2022, liên tục trong tháng 9 và tháng 10, NHNN đã có thêm 6 lần đưa ra thông báo về việc can thiệp tỷ giá. Theo đó, giá bán USD được điều chỉnh tăng lên mức 24.870 đồng/USD, đưa mức mất giá của tiền Đồng lên 8,6%, cao nhất trong nhiều năm qua (Hình). Đồng thời, NHNH cũng dừng niêm yết giá USD mua vào và kéo dài kỳ hạn các hợp đồng bán ngoại tệ trước đó từ 3 tháng lên 6 tháng và quyết định điều chỉnh biên độ tỷ giá giao ngay USD/VND từ mức +3% lên +5% (từ ngày 17/10/2022), nhằm tạo dư địa cho tỷ giá diễn biến linh hoạt, hấp thu các cú sốc bên ngoài.

Hình: Biến động của tỷ giá USD/VND

Nguồn: NHNN và các tổ chức tín dụng

Sức ép gia tăng tỷ giá đã tạo áp lực tăng lãi suất, NHNN phải tăng lãi suất để hạn chế người dân và doanh nghiệp rút tiền gửi ngân hàng để mua ngoại tệ đẩy tỷ giá tăng cao hơn. Theo đó, NHNN đã 2 lần điều chỉnh lãi suất vào ngày 23/9/2022 và ngày 25/10/2022, đều tăng thêm 1 điểm % các loại lãi suất điều hành và trần lãi suất tiền gửi dưới 6 tháng. Mức điều chỉnh 1 điểm % cao hơn nhiều dự báo của thị trường và tương đối lớn so với các quyết định trước đó, thể hiện thông điệp “CSTT chặt chẽ” của NHNN. Việc thắt chặt tiền tệ quyết liệt của NHNN được đánh giá hơn cả CSTT của Fed (mỗi lần chỉ tăng 0,25 điểm %), đã tạo ra cú sốc mạnh mẽ cho toàn thị trường. Ngay sau quyết định của NHNN, tất cả các ngân hàng thương mại (NHTM) đồng loạt tăng lãi suất huy động ở tất cả kỳ hạn với mức tăng phổ biến mạnh mẽ từ 0,8-1 điểm %. Trên thị trường liên ngân hàng, lãi suất cho vay VND qua đêm tăng vọt lên 8,44%/năm, mức cao nhất trong 10 năm qua. Đến giữa tháng 12/2022 lãi suất huy động kỳ hạn 12 tháng tại 4 NHTM Nhà nước đã chạm mức 7,4%-8%; các NHTM tư nhân lớn ở mức 8,5%-9%/năm và trên 9%/năm với số tiền gửi lớn; các NHTM tư nhân nhỏ ở mức 10%-11%/năm. Cuối tháng 12/2022 đà tăng lãi suất huy động dừng lại với lãi suất huy động cao nhất xuống dưới mức 9,5%/năm, được cho là mức rất cao so với thị trường khu vực và thế giới.

Như vậy, việc điều hành CSTT năm 2022 đã có những thành công nhất định và đóng góp quan trọng vào ổn định kinh tế vĩ mô, như: kiểm soát lạm phát ở mức thấp (bình quân 3,15%); tăng trưởng kinh tế phục hồi ở mức cao (8,02%); tăng trưởng tín dụng 14,5%; thị trường tiền tệ, ngoại hối cơ bản ổn định, thanh khoản hệ thống cơ bản được bảo đảm... Tuy nhiên, những thành công này đã phải đánh đổi bằng những cú sốc tăng tỷ giá, lãi suất cao và vô hình chung đã làm tăng rủi ro, tác động tiêu cực cho kinh tế vĩ mô và hệ thống doanh nghiệp ở những năm sau.

Điều hành CSTT chắc chắn, nhưng nới lỏng để tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp

Ngay từ đầu năm 2023, Chính phủ đã có quan điểm chuyển đổi từ điều hành CSTT “chặt chẽ” sang CSTT “chắc chắn” được thể hiện rõ trong Nghị quyết số 01/NQ-CP, ngày 06/01/2023 về nhiệm vụ, giải pháp chủ yếu thực hiện kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội, dự toán ngân sách nhà nước và cải thiện môi trường kinh doanh, nâng cao năng lực cạnh tranh quốc gia năm 2023. Theo đó, ngày 17/01/2023, Thống đốc NHNN đã ban hành Chỉ thị số 01/CT-NHNN về tổ chức thực hiện nhiệm vụ trọng tâm của ngành ngân hàng trong năm 2023 đã đưa ra 3 mục tiêu điều hành CSTT là: (i) Kiểm soát lạm phát ở bình quân khoảng 4,5%; (ii) Tăng trưởng tín dụng khoảng 14%-15%; (iii) Hỗ trợ tăng trưởng kinh tế hợp lý và góp phần ổn định kinh tế vĩ mô.

Đến đầu tháng 3/2023, Thủ tướng Chính phủ chỉ đạo quyết liệt đối với NHNN về tiếp tục thay đổi cơ chế điều hành CSTT từ “chắc chắn” sang “nới lỏng” với các biện pháp, như: Giảm mặt bằng lãi suất cho vay; Tăng dư nợ tín dụng; Tăng khả năng tiếp cận tín dụng; Cơ cấu lại nợ và gia hạn nợ; Mua lại trái phiếu doanh nghiệp; Đưa ra gói tín dụng 100 nghìn tỷ đồng cho vay nhà ở xã hội… Thực tế, ngay trong tháng 3/2023 các NHTM đã giảm lãi suất huy động (tiền gửi) từ 0,2%- 0,5%/năm với kỳ hạn từ 6 đến 12 tháng. Cùng với đó, từ ngày 15/3/2023 đến ngày 16/6/2023, NHNN đã điều chỉnh giảm 4 lần các mức lãi suất điều hành với tổng mức giảm 0,5%-2,0%/năm và ban hành Thông tư số 02/2023/TT-NHNN, ngày 23/4/2023 về quy định về việc tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài cơ cấu lại thời hạn trả nợ và giữ nguyên nhóm nợ nhằm hỗ trợ khách hàng gặp khó khăn.

Kết quả 6 tháng đầu năm 2023, thực hiện chuyển đổi cơ chế điều hành CSTT đã mang lại những chuyển biến tích cực. Lạm phát có xu hướng giảm dần, GDP quý II tăng 4,14%, cao hơn mức tăng của quý I (3,32%), tính chung 6 tháng đầu năm 2023 tăng bình quân 3,72%. Thị trường tiền tệ, tỷ giá cơ bản ổn định; lãi suất tiền gửi bình quân còn 5,8%/năm (giảm 0,7% so với cuối năm 2022), lãi suất cho vay bình quân còn 8,9%/năm (giảm 1%). Đến ngày 30/6/2023, dư nợ tín dụng nền kinh tế đạt trên 12,4 triệu tỷ đồng, tăng 4,73% so với cuối năm 2022. Như vậy, có thể thấy, việc điều hành CSTT đã linh hoạt hơn, mở rộng hơn, được thể hiện chủ yếu thông qua 3 nội dung: (i) Tăng cung tiền (M2); (ii) Tăng tín dụng; (iii) Giảm mặt bằng lãi suất, nhất là lãi suất cho vay. Tuy nhiên, điều kiện để thực hiện được bước chuyển đổi CSTT là do: (i) Lãi suất thực còn rất cao, chênh lệch lãi suất tiền gửi và cho vay ở mức 2%-3% (khá cao); (ii) Cung tiền tệ (M2) tăng thấp (2,53%); (iii) Tín dụng tăng thấp trong khi nhiều doanh nghiệp khó tiếp cận vốn.

Như vậy, quan điểm của Chính phủ chuyển CSTT từ “chặt chẽ” sang “chắc chắn” và tiếp tục chuyển sang “linh hoạt, nới lỏng hơn” (bắt đầu từ ngày 04/7/2023) là phản ứng chính sách rất đúng, rất trúng, rất kịp thời, có cơ sở khoa học và sát với thực tiễn. Tuy nhiên, việc điều hành, thực thi CSTT đa mục tiêu và nới lỏng mở rộng hơn sẽ làm tăng thách thức, rủi ro trong ổn định tiền tệ và an toàn của hệ thống tài chính tín dụng.

NHẬN DIỆN NHỮNG THÁCH THỨC, RỦI RO TỪ ĐIỀU HÀNH CSTT ĐA MỤC TIÊU VÀ NỚI LỎNG CỦA VIỆT NAM

Việc chuyển hướng điều hành CSTT đa mục tiêu và nới lỏng, mở rộng sớm của Việt Nam đã và đang đặt ra những thách thức và rủi ro rất lớn đối với ổn định kinh tế vĩ mô trong dài hạn, thể hiện ở những mặt sau:

Thứ nhất, cơ chế điều hành CSTT đang đi ngược chiều với các nước phát triển. Từ đầu năm 2023, Chính phủ chỉ đạo quyết liệt chuyển hướng từ điều hành CSTT “chặt chẽ” sang “nới lỏng”, mở rộng hơn, khuyến khích tăng trưởng tín dụng, giảm lãi suất, ưu tiên cho mục tiêu tháo gỡ khó khăn giải cứu doanh nghiệp, hỗ trợ tăng trưởng, ổn định kinh tế vĩ mô. Với bước đi này trong so sánh với cộng đồng quốc tế, thì việc điều hành CSTT của Việt Nam ngược chiều với điều hành CSTT của các nước kinh tế phát triển, như: Hoa Kỳ và châu Âu. Tuy, yếu tố cơ bản để đưa ra quan điểm điều hành CSTT nới lỏng nhanh nhạy hơn các nước là do Việt Nam đang kiểm soát tốt lạm phát trong giới hạn mục tiêu, cung tiền còn thấp, rủi ro suy giảm tăng trưởng kinh tế, khó khăn thanh khoản của nền kinh tế và phá sản doanh nghiệp cao hơn rủi ro lạm phát. Nhưng, mục tiêu cuối cùng của CSTT là ổn định kinh tế vĩ mô, nếu hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, giải cứu doanh nghiệp, mà không bảo đảm an toàn hoạt động ngân hàng và ổn định tiền tệ, thì sẽ tăng khả năng rủi ro và mất ổn định kinh tế vĩ mô.

Thứ hai, độ trễ của CSTT làm giảm đi cơ hội phát triển của nền kinh tế. Do độ trễ của CSTT mà ảnh hưởng của nó thường phát huy hiệu quả sau một vòng quay chu kỳ vốn lưu động của doanh nghiệp (khoảng từ 3-4 tháng), cộng với thời gian thủ tục hành chính của bộ máy thực thi chính sách (khoảng từ 1-2 tháng), nghĩa là sau 4-6 tháng từ khi chính sách được ban hành mới thực sự phát huy được trong nền kinh tế. Vì vậy, nếu phản ứng chính sách và điều chỉnh CSTT chậm sẽ mất thời cơ vàng của nền kinh tế.

Thứ ba, chính sách mở rộng tín dụng nếu bị áp lực hỗ trợ tăng trưởng mà kéo theo việc hạ thấp tiêu chuẩn cấp tín dụng sẽ làm tăng rủi ro nợ xấu và an toàn hệ thống NHTM. Tính đến cuối tháng 6/2023, dư nợ tín dụng toàn hệ thống tăng trưởng 4,73%, thấp hơn đáng kể so với mức tăng trưởng 9,35% cùng kỳ 2022 và so với chỉ tiêu 14%-15% năm 2023. Đến hết tháng 7, tăng trưởng tín dụng tiếp tục giảm chỉ đạt 4,3%. Điều này phản ánh sức hấp thụ tín dụng của nền kinh tế còn rất yếu và các doanh nghiệp đang rất khó khăn và rủi ro cao. Khi rủi ro chung của toàn nền kinh tế ở mức cao sẽ làm cho chất lượng tài sản và tỷ lệ an toàn vốn của các NHTM giảm xuống. Nếu bị áp lực mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng dẫn đến tăng trưởng “nóng” và hạ thấp tiêu chuẩn cấp tín dụng, sẽ làm tăng rủi ro nợ xấu rất và mất an toàn ổn định hệ thống NHTM trong những năm sau. Nếu kiểm soát cấp tín dụng chặt chẽ, thì tăng trưởng tín dụng cả năm 2023 dự kiến chỉ đạt khoảng 9,5% -10,5%, thấp hơn nhiều so với năm 2022 và so với mục tiêu đề ra.

Thứ tư, chính sách nới lỏng tiền tệ, giảm lãi suất quá liều lượng sẽ làm tăng rủi ro tỷ giá và rủi ro của đồng tiền giá rẻ. Việc điều hành CSTT đi ngược lại với xu hướng giảm lãi suất, dẫn đến tỷ giá có xu hướng tăng lên mạnh mẽ, chênh lệch lãi suất giữa USD - VND tiếp tục nới rộng hơn, đẩy áp lực tăng tỷ giá lên cao hơn. Với biên độ +/-5%, tỷ giá sàn và tỷ giá trần áp dụng cho các NHTM là 22.655-25.040 đồng/USD hồi đầu tháng 8/2023, mức cao nhất kể từ đầu tháng 3 năm nay. Mặt khác, thực hiện chính sách lãi suất rẻ quá liều lượng sẽ làm cho chênh lệch lãi suất giữa USD - VND tiếp tục nới rộng, kích thích kinh doanh chênh lệch lãi suất. Trong trường hợp chênh lệch lãi suất cao, nhà đầu tư sẽ thích giữ tiền USD hơn VND, kéo theo chuyển dịch một phần tài sản về đồng USD, gây áp lực tăng tỷ giá lên cao, tăng rủi ro tỷ giá và bất ổn tiền tệ. Mặt trái của chính sách đồng tiền giá rẻ sẽ hút dòng tiền vào các kênh đầu cơ rủi ro cao, như: tăng bong bóng tài sản, thị trường chứng khoán tăng trưởng nóng không phù hợp với thực trạng nền kinh tế, làm bất ổn thị trường tài chính và bùng phát lạm phát cao cho thời kỳ sau.

Thứ năm, CSTT giá rẻ sẽ tăng thêm khó khăn trong huy động vốn trung dài hạn, làm trầm trọng thêm mất cân đối cấu trúc giữa tài sản nợ và tài sản có, tăng rủi ro kỳ hạn và rủi ro thanh khoản của các NHTM. Hiện nay, hệ thống NHTM Việt Nam chủ yếu huy động vốn ngắn hạn, nhưng vẫn phải đáp ứng các nhu cầu cho vay trung dài hạn. Điều này không những đã tạo sức ép lên lãi suất huy động, mà còn tăng rủi ro kỳ hạn và rủi ro thanh khoản cho hệ thống NHTM ngày càng cao. Đồng thời, khi việc giảm tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn từ mức 34% xuống 30% theo Thông tư số 08/2020/TT-NHNN, ngày 14/8/2020 quy định các giới hạn, tỷ lệ bảo đảm an toàn trong hoạt động của ngân hàng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài sẽ ảnh hưởng lớn đến thanh khoản của ngân hàng. Theo đó, để giảm tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn, ngân hàng phải tăng huy động vốn dài hạn hoặc thanh lý bớt các khoản nợ dài hạn. Do đó, việc huy động vốn dài hạn bằng kênh trái phiếu gần như bế tắc, lãi suất tiết kiệm càng giảm, thì huy động trung dài hạn càng khó khăn. Ở thời điểm hiện tại, khi chất lượng tài sản suy giảm mà ngân hàng buộc phải cơ cấu lại kỳ hạn nợ để tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn từ mức 34% xuống 30% từ ngày 01/10/2023 là vô cùng khó khăn với nhiều NHTM.

MỘT SỐ HÀM Ý CHÍNH SÁCH

Từ thực tiễn điều hành CSTT và các thách thức, rủi ro được phân tích, nghiên cứu đề xuất một số hàm ý chính sách nhằm hoàn thiện CSTT trong thời gian tới như sau:

Một là, tiếp tục thực hiện điều hành CSTT đa mục tiêu, bởi nó phù hợp với thực tiễn Việt Nam. Trong đó, cần bảo đảm an toàn hệ thống tài chính, ổn định tiền tệ là cơ sở để ổn định kinh tế vĩ mô. Vấn đề quan trọng nhất là lựa chọn trúng, đúng mục tiêu ưu tiên và quan điểm chỉ đạo, điều hành cần quyết liệt, nhất quán, đồng bộ, có hiệu lực thực thi để đạt hiệu quả cao nhất.

Hai là, trong thời đại ngày nay, môi trường kinh tế vĩ mô thế giới và trong nước thay đổi rất nhanh chóng và không dự báo trước được. Vì vậy, cần phản ứng chính sách chính xác, kịp thời nhưng liều lượng, mức độ điều chỉnh tỷ giá, lãi suất và các quy định chính sách không làm tạo ra những cú sốc kinh tế vĩ mô, rủi ro chính sách, làm bất ổn thị trường tài chính và hoạt động sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp.

Ba là, CSTT là ngắn hạn, nhưng hậu quả và tác dụng phụ đối với nền kinh tế sẽ là trung và dài hạn. Hiệu quả cao nhất của CSTT là bảo đảm hướng tất cả dòng tiền trong nền kinh tế phải được sử dụng đúng mục đích chính sách. Vì vậy, điều hành CSTT cần phải phù hợp với quy luật cung - cầu, khả năng hấp thụ vốn doanh nghiệp, thị trường và sức khoẻ của nền kinh tế. Không vì các áp lực chỉ tiêu, áp lực thành tích nhiệm kỳ để hạ thấp các tiêu chuẩn có tính nguyên tắc, làm tăng các rủi ro trung và dài hạn cho nền kinh tế.

Bốn là, độ trễ của CSTT có nguyên nhân do thời gian ban hành chính sách, việc triển khai thực hiện, thủ tục hành chính, sợ trách nhiệm của bộ máy công chức, viên chức nhà nước… khiến CSTT đi vào đời sống có khi chậm hàng tháng. Vì vậy, cần phải có cơ chế cải thiện được sự trì trệ của bộ máy hành chính, thì mới giải quyết được nhiều vấn đề pháp lý, thủ tục hành chính.

Năm là, hoạt động điều hành CSTT không thể độc lập được mà cần phối hợp chặt chẽ, đồng bộ với các chính sách kinh tế vĩ mô khác và sự vào cuộc của các cơ quan quản lý nhà nước. Trong đó, đặc biệt là phối hợp với chính sách tài khóa, sự phối hợp với các bộ ngành và các chính quyền địa phương. Việc điều hành CSTT và chính sách tài khóa thuận chiều nhau sẽ nâng cao được hiệu quả tối ưu của cả hai chính sách và làm giảm hiệu ứng lấn át chính sách lẫn nhau.

Sáu là, hoạt động điều hành CSTT nới lỏng, mở rộng tín dụng phải đi đôi với tăng cường quản trị rủi ro, thanh tra, kiểm soát hoạt động các NHTM và kiểm soát vĩ mô bảo đảm an toàn hệ thống ngân hàng./.

TS. Nguyễn Thạc Hoát

Học viện Chính sách phát triển - Bộ Kế hoạch và Đầu tư

(Theo Tạp chí Kinh tế và Dự báo, số 25, tháng 9/2023)

Tài liệu tham khảo

1. Chính phủ điện tử (2023), Định hướng điều hành chính sách tiền tệ, truy cập từ https://xaydungchinhsach.chinhphu.vn/pho-thong-doc-noi-ve-dinh-huong-dieu-hanh-chinh-sach-tien-te-2023-119230123084626591.htm.

2. Chính phủ điện tử (2023), Thực hiện Chính sách tiền tệ linh hoạt nới lỏng hơn, truy cập từ https://xaydungchinhsach.chinhphu.vn/thu-tuong-thuc-hien-chinh-sach-tien-te-linh-hoat-hon-noi-long-hon-mo-rong-hon-119230705095904018.htm.

3. Chính phủ điện tử (2023), Chuyển chính sách tiền tệ từ chắc chăn sang linh hoạt nới lỏng, truy cập từ https://media.chinhphu.vn/video/chuyen-chinh-sach-tien-te-tu-chac-chan-sang-linh-hoat-noi-long-hon-17740.htm.

4. Ngân hàng Nhà nước (2023), Báo cáo thường niên năm 2022.

5. Tổng cục Thống kê (2023), Báo cáo kinh tế - xã hội quý IV và cả năm 2022.

6. Tổng cục Thống kế (2023), Báo cáo tình hình kinh tế - xã hội quý I và quý II năm 2023.