TS. Tạ Quang Bình

Trường Đại học Thương mại

Tóm tắt

Doanh nghiệp (DN) “sống thực vật” (công ty “sống thực vật”, hay “Zombie”) là thuật ngữ nguyên thủy để chỉ những DN được xem là nguyên nhân đưa nước Nhật Bản vào 2 thập niên đình trệ kinh tế (Caballero và cộng sự, 2008). Đây là những DN yếu kém đáng lẽ phải bị đào thải bởi thị trường, thì bằng cách này hay cách khác vẫn được hỗ trợ để tiếp tục tồn tại. Chúng không còn năng động hay sáng tạo, không thể thay đổi để thích ứng với môi trường mới và đặc biệt là không đóng góp gì vào sự phát triển của nền kinh tế, không tạo ra giá trị gia tăng cho xã hội. Bài viết đưa ra tiêu chí và các yếu tố giúp nhận diện DN “sống thực vật”, đồng thời chỉ ra mô hình nhận diện các DN “sống thực vật” trên thế giới làm cơ sở xây dựng mô hình nhận diện DN sống thực vật tại Việt Nam.

Từ khóa: doanh nghiệp “sống thực vật”, nhận diện, Việt Nam

Summary

The term zombie company originated in Japan to describe companies triggering Japan's two decades of economic stagnation (Caballero et al., 2008). They are weak firms that should have been eliminated by the market, but in one way or another are still supported to continue to exist. They are no longer dynamic or creative, cannot change to adapt to new conditions and especially do not contribute to the development of the economy, do not create added value for society. The article provides criteria and factors to identify zombie company, and also points out a model for identifying zombie company in the world as a basis for building a model to recognize zombie company in Vietnam.

Keywords: zombie company, identify, Vietnam

ĐẶT VẤN ĐỀ

Sau dịch Covid-19, tại Việt Nam có một số lượng lớn các DN rơi vào tình trạng phá sản, rất nhiều DN lâm vào tình cảnh khó khăn. Theo số liệu của Cục Đăng ký kinh doanh – Bộ Kế hoạch và Đầu tư, dịch bệnh Covid-19 kéo dài “bào mòn” sức lực của nhiều DN trong nước, trong đó phần lớn là các DN thành lập dưới 5 năm, quy mô vốn nhỏ. Có 119.828 DN tạm ngừng hoạt động, giải thể trong năm 2021, tăng 17,8% so với năm 2020. Trong số DN rút lui khỏi thị trường có tới 54.960 DN tạm ngừng kinh doanh (chiếm 45,9%), tức là chưa rời thị trường mà tiếp tục “đóng băng”, chờ đợi thời điểm thích hợp để tìm kiếm cơ hội kinh doanh mới, tăng 18% so với năm 2020. Cùng với đó, số liệu của Tổng cục Thống kê cho thấy, nợ xấu của toàn nền kinh tế tăng cao và tăng nhanh, đe dọa sự ổn định của nền kinh tế. Năm 2022, mức nợ công được dự tính tương đương với năm 2021, khoảng 43%-44% GDP. Cùng với đó, nợ chính phủ, nợ chính phủ bảo lãnh và nợ chính quyền địa phương cũng còn đến 39,1% GDP năm 2021. Nợ chính phủ bảo lãnh 3,8% GDP năm 2021. Thực tế cho thấy, nếu như tình hình nợ xấu vẫn không được cải thiện, thì đây vẫn sẽ là một gánh nặng lớn đối với các tổ chức tín dụng và toàn bộ nền kinh tế.

Do đó, cải tổ DN nhà nước, nơi tồn tại nhiều DN “sống thực vật” - những DN sống sót nhờ các khoản trợ cấp và cứu trợ của chính phủ để tránh vỡ nợ, là một phần trong nỗ lực tái cấu trúc nền kinh tế, đang trở thành một trong những bài toán nan giải nhất đối với các quốc gia và các nền kinh tế toàn cầu, như: Nga, Trung Quốc, Nhật Bản, Hàn Quốc, các nước châu Âu, hay các nước đang phát triển như Việt Nam…

Ở góc độ nào đó, các DN “sống thực vật” này làm cho nền kinh tế hoạt động không hiệu quả, cản trở sự tăng trưởng thậm chí có thể gây ra khủng hoảng cho nền kinh tế, hậu quả mà nền kinh tế sẽ phải gánh chịu rất lớn khi các DN “sống thực vật” không được giải quyết triệt để, gây ra nợ xấu mang tính dây chuyền, lãng phí việc sử dụng tài nguyên.

Tại Việt Nam, đối với các công ty niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán (HOSE, HNX), đăng ký giao dịch trên Upcom, theo quy định của Nghị định số 58/2012/NĐ-CP, ngày 20/7/2012 quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán, thì việc DN lỗ 3 năm liên tiếp thuộc diện hủy niêm yết. Một số mã được bổ sung vào danh sách hạn chế giao dịch tính đến hết năm 2022 có: TST, TV6, DFF, KAC, KSS, NHV, HPM, VXP, VKP, IBD. Sàn giao dịch UPCoM vốn được biết đến là "nơi gặp gỡ" của nhiều gương mặt DN kinh doanh yếu kém được chuyển về từ HOSE, HNX. Nhiều công ty cả chục năm báo lỗ, vốn chủ sở hữu âm nặng khiến phần vốn góp của cổ đông không cánh mà bay; một số DN khác thường xuyên trong tình trạng kinh doanh phập phù, sức khỏe tài chính yếu kém và cổ phiếu dễ bị thổi giá/làm giá gây rủi ro tiềm ẩn cho nhà đầu tư.

Việc đưa ra tiêu chí nhận diện DN “sống thực vật” và cảnh báo sớm tình trạng sống thực vật sẽ rất hữu ích không những đối với các nhà quản trị công ty, mà còn đối với các nhà hoạch định chính sách.

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

Tiêu chí nhận diện DN “sống thực vật”

Một trong những nghiên cứu nổi tiếng về việc đưa ra các tiêu chí xác định DN “sống thực vật” là Caballero và cộng sự (2008). Nhóm tác giả đã phân tích và đưa ra một tiêu chí đơn giản để xác định DN “sống thực vật” đó là các mức lãi suất thanh toán. Một DN là sống thực vật sẽ được hưởng mức lãi suất thanh toán thấp hơn so với một DN khỏe mạnh. Do đó, tiếp cận này xác định các DN “sống thực vật” dựa trên sự khác biệt giữa lãi suất thực tế của các DN và các khoản thanh toán lãi suất phi rủi ro giả định (mức tối thiểu này được ước tính từ lãi suất mà người vay đáng tin cậy nhất trả). Nếu con số này là âm, thì chắc chắn các DN là sống thực vật, vì lãi suất thấp hơn các DN khỏe mạnh.

Tuy nhiên, nghiên cứu của Fukuda và Nakamura (2011) chỉ ra rằng, nếu chỉ đưa ra 1 tiêu chí trên, thì sẽ có thể xác định sai các DN “sống thực vật”. Bởi 2 trường hợp, (i) Trong nhiều trường hợp, một DN không phải sống thực vật cũng được hưởng chính sách lãi suất thấp so với thị trường. Do đó, chỉ tiêu này có thể xác định một DN khỏe mạnh trở thành một DN “sống thực vật”; (ii) Có những giai đoạn khác nhau trong chu kỳ kinh tế, các DN “sống thực vật” không được hỗ trợ, mà cũng phải chịu mức lãi suất hiện hành. Do đó, theo tiêu chí trên, thì DN “sống thực vật” lại trở thành một DN không phải sống thực vật. Hai trường hợp trên được kiểm chứng trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế ở Nhật Bản. Do đó, Fukuda và Nakamura (2011) đã dựa vào nghiên cứu của Caballero và cộng sự (2008) để phát triển và bổ sung thêm tiêu chí xác định DN “sống thực vật”. Cụ thể:

- Tiêu chí thứ nhất, khả năng sinh lợi của DN. Theo tiêu chí này, thì các DN có thể trả với lãi suất thấp hơn lãi suất rủi ro giả định, nhưng có lợi nhuận trước thuế dương thì sẽ không được xếp vào DN “sống thực vật”.

- Tiêu chí thứ hai là tiêu chí cho vay mãi mãi, tiêu chí cho biết các DN không có lợi nhuận, các khoản vay cao và vay nợ bên ngoài tăng lên sẽ được xác định là các DN “sống thực vật”. Theo đó, các DN này sẽ có thu nhập trước thuế thấp hơn khoản vay với lãi suất rủi ro giả định trong giai đoạn t; tổng số nợ bên ngoài vượt quá một nửa so với vốn chủ sở hữu trong giai đoạn t – 1 và tổng vay tăng lên trong giai đoạn t thì được gọi là các DN “sống thực vật” trong giai đoạn t.

Các nghiên cứu của Hoshi (2006), Imai (2016), Urionabarrenetxea và cộng sự (2018) lại dựa vào một số chỉ tiêu từ báo cáo tài chính của các DN để xác định DN “sống thực vật”. Chỉ tiêu chủ yếu dựa vào khả năng sinh lợi và mức vay của các DN và so sánh thấy được rằng, các chỉ tiêu này của các DN được coi là sống thực vật sẽ khác rất nhiều với các DN khỏe mạnh. Các DN “sống thực vật” bao gồm các DN có giá trị tài sản cầm cố âm, mà vẫn tiếp tục giao dịch mặc dù không có vốn chủ sở hữu. Các DN có vốn chủ sở hữu âm đã mất toàn bộ giá trị tài sản ròng do thua lỗ trong nhiều năm; về lý thuyết, các DN này nên được thanh lý, nhưng thực tế nó vẫn có các giao dịch và tiếp tục kinh doanh. Giá trị sổ sách ròng là sự khác biệt giữa tổng tài sản và tổng nợ phải trả; nếu được thanh lý DN, thì tất cả tài sản được bán và các khoản nợ được trả, phần còn lại sẽ được chủ sở hữu thu hồi. Các nghiên cứu này dựa vào báo cáo tài chính và phân tích chỉ ra rằng, các DN “sống thực vật” là các DN phá sản và nên thoát khỏi thị trường, nhưng được sống do sự giúp đỡ của các chủ nợ.

Nghiên cứu trường hợp các DN “sống thực vật” tại Trung Quốc, Shen và Chen (2017) cũng dựa vào tiêu chí xác định một DN “sống thực vật” thông qua phương pháp của Caballero và cộng sự (2008) và Fukuda và Nakamura (2011). Nhóm tác giả đưa ra các tiêu chí cụ thể để xác định một DN là sống thực vật, cụ thể: (1) DN đó có hệ số đòn bẩy (tỷ lệ vốn vay trên vốn sở hữu) lớn hơn 50%; (2) Lợi nhuận thực tế hàng năm âm; (3) Nợ phải trả hàng năm của nó vượt quá số nợ báo cáo của năm trước đó. Nếu như mô hình của Caballero và cộng sự (2008), Fukuda và Nakamura (2011) tập trung vào liệu các DN “sống thực vật” này có được trợ cấp bất thường từ các tổ chức tài chính hay không và cách tiếp cận này phù hợp với các nước phát triển vì ở đó việc phân bổ các nguồn lực là do thị trường thực hiện. Tuy nhiên, Shen và Chen (2017) lại cho rằng, khi nghiên cứu về Trung Quốc, thì cần tính đến yếu tố trợ cấp và giảm thuế của Chính phủ cho các DN “sống thực vật”, vì Trung Quốc có nhiều DN nhà nước. Do đó, Shen và Chen (2017) đã dùng sử dụng phương pháp lợi nhuận thực tế (AP) để xác định DN “sống thực vật”. Phương pháp AP nhấn mạnh rằng, lợi nhuận của các DN không thể phản ánh lợi nhuận thực sự, bởi vì họ có thể có được lợi nhuận danh nghĩa dương thông qua trợ cấp tài chính, giảm thuế, hoặc các khoản lãi và lỗ không định kỳ khác. Các DN thu được lợi nhuận thực tế âm trong 3 năm liên tiếp được xác định là DN “sống thực vật”. Lợi nhuận thực tế được tính bằng cách trừ các khoản trợ cấp và nhiều loại thu nhập phi hoạt động khác từ lợi nhuận danh nghĩa. Trong mẫu nghiên cứu này, có khoảng 7,5% DN có lợi nhuận danh nghĩa dương có lợi nhuận thực tế âm. Do đó, vấn đề của các DN “sống thực vật” sẽ bị đánh giá thấp, nếu chúng ta bỏ qua sự hỗ trợ của Chính phủ.

Các yếu tố giúp nhận diện DN “sống thực vật”

Theo một nghiên cứu của Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (OECD), “cơn dịch Zombie” đầu tiên bắt nguồn từ Nhật Bản trong “Thập niên mất mát”, khi bong bóng tài sản của nước này vỡ vào những năm 1990-1991 (Caballero và cộng sự, 2008). Thuật ngữ “DN Zombie” để chỉ nhóm các DN không kiếm được đủ lợi nhuận để có thể thanh toán được các khoản nợ, hay nói cách khác là những DN không thể trả nợ, đã mất thanh khoản và lỗ 3 năm liên tiếp, đã rơi vào tình trạng “đau khổ tài chính”, nhưng vẫn được hỗ trợ để tồn tại. Các DN này đã cướp đi cơ hội của nhiều DN khỏe mạnh trong nền kinh tế trong nỗ lực mở rộng thị trường, biến thành rào cản cho sự phát triển của các công ty mới và trẻ khi gia nhập, làm giảm nguồn vốn đầu tư, tạo gánh nặng cho nền kinh tế... Sự bùng nổ các công ty dạng này và sự tác động tiêu cực của nó đến nền kinh tế trong nước, khu vực và thế giới khiến cho việc nghiên cứu các yếu tố nhận diện DN “sống thực vật” để từ đó có các giải pháp xử lý DN loại này đã và đang là một chủ đề nóng trong giới hàn lâm. Hiện nay, các nhà nghiên cứu cũng như các nhà quản lý và hoạch định chính sách chưa thống nhất về tiêu chí xác định DN loại này, các yếu tố giúp nhận diện DN “sống thực vật” được thể hiện trong các mô hình nghiên cứu của nhiều tác giả trên thế giới. Nhóm tác giả tổng hợp được 4 nhóm yếu tố giúp nhận diện, gồm: Các yếu tố thuộc về đặc điểm DN; Các nhóm yếu tố về cấu trúc tài chính DN; Các nhóm yếu tố đo lường mức độ tái cấu trúc DN và Nhóm các yếu tố về môi trường kinh doanh.

CÁC MÔ HÌNH ĐÃ ĐƯỢC SỬ DỤNG

Mô hình nhận diện DN “sống thực vật” tại Nhật Bản

- Nghiên cứu của Hoshi (2006) là một trong những nghiên cứu xuất hiện khá sớm và nghiên cứu khá toàn diện về các DN “sống thực vật” tại Nhật Bản. Nghiên cứu này sử dụng mẫu gồm 63 công ty niêm yết tại Nhật Bản giai đoạn 1997-2001. Tác giả đã xây dựng mô hình Probit để ước lượng các yếu tố ảnh hưởng đến xác suất để một DN bị xếp vào “nhóm Zombie”. Các biến ảnh hưởng đến xác suất một DN trở thành Zombie trong mô hình nghiên cứu này gồm có: (i) Lợi nhuận, đo bằng lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản; (ii) cấu trúc tài chính đo bằng tổng nợ trên tổng tài sản; (iii) Quy mô DN, đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản và tổng số lao động của DN; (iv) Địa phương, là biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu DN có trụ sở chính đặt tại một trong 6 thành phố lớn nhất của Nhật Bản, bằng 0 trong các trường hợp còn lại; (v) Ngành, là biến giả bao gồm 4 ngành: xây dựng, bất động sản, thương mại, dịch vụ được so sánh với ngành công nghiệp chế biến chế tạo.

Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng: (i) Các DN “sống thực vật” được tìm thấy nhiều hơn trong các ngành ngoài ngành công nghiệp chế biến chế tạo và có trụ sở chính đặt ở ngoài khu vực đô thị lớn; (ii) DN “sống thực vật” có xu hướng có lợi nhuận thấp, tỷ số nợ trên tổng tài sản cao và có mức độ phụ thuộc cao vào các ngân hàng; (iii) Khi quy mô DN (quy mô vốn, quy mô lao động) nhỏ, thì DN có nhiều khả năng trở thành DN “sống thực vật”, nhưng khi quy mô DN đủ lớn, thì ít có khả năng trở thành “Zombie” hơn. Mặc dù các biến giải thích trong mô hình Probit mới dừng lại ở các biến liên quan đến đặc điểm của DN, nhưng kết quả nghiên cứu này đã trở thành nguồn tài liệu tham khảo chính cho nhiều nghiên cứu về DN “sống thực vật” được công bố sau đó.

- Nghiên cứu của Fukuda và Nakamura (2011) đã sử dụng tiêu chí của Caballero và cộng sự (2008) để xác định các DN “sống thực vật” từ các công ty niêm yết tại Nhật Bản giai đoạn 1995-2004, với mục đích nghiên cứu lý do tại sao các DN “sống thực vật” phục hồi tại Nhật Bản. Nghiên cứu tập trung vào nhóm yếu tố tái cơ cấu DN, giúp DN “sống thực vật” có khả năng hồi phục.

Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy Logit đa thứ bậc. Tong đó: biến phụ thuộc nhận giá trị = 1, nếu công ty niêm yết là Zombie tại năm t; nhận giá trị = 2, nếu công ty không là Zombie vào năm t; nhận giá trị = 3, khi công ty dừng niêm yết giữa năm t. Nghiên cứu tập trung so sánh sự khác nhau giữa 2 nhóm công ty nhận mã 1 và 2. Các biến giải thích gồm 3 nhóm:

Nhóm thứ nhất gồm các biến đo lường mức độ tái cấu trúc của các DN “sống thực vật” như: Thay đổi về lao động; Thay đổi về tài sản cố định; Không có tiền thưởng cho giám đốc điều hành là biến giả, nhận giá trị = 1 nếu công ty không trả tiền thưởng cho giám đốc điều hành, mặc dù báo cáo lợi nhuận dương, và nhận giá trị 0 trong trường hợp còn lại.

Nhóm thứ hai gồm các biến tài chính mang tính chất định tính và không được công khai thông tin như: Thua lỗ đặc biệt; Lợi nhuận đặc biệt.

Nhóm thứ ba gồm các biến về tài chính có liên quan đến nợ và vốn chủ sở hữu như: Debt-asset: Tỷ số nợ trên tài sản cố định; Khoản giảm nợ tích lũy là tổng tỷ lệ nợ được giảm trong 3 năm liên tiếp, trong đó tỷ lệ nợ được giảm mỗi năm bằng khoản nợ được giảm chia cho tổng giá trị nợ tồn đọng trong năm trước; Giảm vốn, là biến giả, nhận giá trị = 1, nếu DN giảm vốn trong thời kỳ t và = 0 trong trường hợp còn lại.

Ngoài 3 nhóm biến về tài chính nói trên, nghiên cứu còn đưa vào mô hình hồi quy bốn biến phụ trợ bao gồm: Số năm mà một công ty tiếp tục là Zombie; Sự thay đổi trong tổng doanh thu; Biến giả xuất khẩu thuộc ngành công nghiệp chế biến chế tạo, nhận giá trị = 1 nếu DN thuộc một trong 9 ngành công nghiệp chế biến chế tạo có lợi thế xuất khẩu của Nhật Bản (dệt may, hóa chất, sắt và thép, kim loại màu, máy móc, thiết bị điện, ô tô và phụ tùng ô tô, thiết bị vận chuyển khác, dụng cụ chính xác) và nhận giá trị 0 trong trường hợp còn lại; Biến giả năm nhằm đánh giá ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế trước và sau năm 2000.

Kết quả nghiên cứu của các tác giả cho thấy rằng, việc tái cơ cấu bao gồm: cắt giảm nhân viên và bán tài sản cố định không hữu dụng là có dấu hiệu tích cực cho sự hồi sinh của các công ty gặp khó khăn. Ngoài ra, tăng lỗ đặc biệt hỗ trợ sự phục hồi của các DN “sống thực vật”, vì nó có thể đã cải thiện tính minh bạch kế toán của họ. Tuy nhiên, việc tăng lợi nhuận, đặc biệt thông qua việc bán tài sản gây bất lợi cho sự phục hồi của các DN “sống thực vật”, vì nó có thể trì hoãn quá trình tái cơ cấu. Không trả tiền thưởng giám đốc điều hành là không hiệu quả, bởi vì, điều đó không khuyến khích và làm giảm động lực làm việc của họ. Các hỗ trợ bên ngoài bao gồm: giảm nợ và giảm vốn là những yếu tố quan trọng khác giúp cho sự phục hồi của các DN “sống thực vật”. Ngoài ra, môi trường kinh tế vĩ mô thuận lợi trong những năm 2000 đã đóng một vai trò quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả của DN tái cơ cấu.

- Nghiên cứu về các DN “sống thực vật” trong nền kinh tế Nhật Bản, Nakamura (2017) đã dựa trên khung nghiên cứu của Fukuda và Nakamura (2011), Nakamura và Fukuda (2013), đồng thời đưa thêm 2 tiêu chí xác định “Zombie”, bao gồm: (i) Tiêu chí lợi nhuận: DN không là Zombie nếu có mức lợi nhuận sau thuế và trả lãi cao hơn mức lãi suất phải trả; DN có đòn bẩy tài chính thấp, tức là có tổng số nợ ít hơn một phần năm tổng tài sản cố định không thuộc nhóm Zombie; (ii) Tiêu chí vay nợ (evergreen lending): theo tiêu chí này, DN không có lợi nhuận, sử dụng đòn bẩy tài chính cao, các khoản vay bên ngoài tăng, thì thuộc nhóm DN “sống thực vật”.

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu mảng không cân bằng của các công ty niêm yết tại Nhật Bản giai đoạn 1995-2008. Ngoài các yếu tố đã chỉ ra trong mô hình hồi quy Logit đa thứ bậc của Fukuda và Nakamura (2011), nghiên cứu này còn bổ sung thêm nhóm biến điều khiển, bao gồm: Quy mô lao động, đo bằng logarit tự nhiên của lao động; Quy mô tài sản, đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản cố định; Tuổi DN đo bằng logarit tự nhiên của số năm DN hoạt động tính từ khi mới thành lập đến thời điểm hiện tại.

Nghiên cứu này đã mở rộng và phát triển các nghiên cứu của Hoshi (2006) và Fukuda và Nakamura (2011) trên các phương diện: Cải tiến tiêu chí xác định DN “sống thực vật”; bổ sung thêm các biến số trong mô hình hồi quy, mở rộng thời gian nghiên cứu. Tuy nhiên, các nghiên cứu này đều chỉ dừng ở việc xem xét các DN niêm yết tại Nhật Bản.

Mô hình nhận diện DN “sống thực vật” tại Trung Quốc

Raphael và cộng sự (2017) cho rằng, nghiên cứu về các DN “sống thực vật” tại Trung Quốc là chủ đề thu hút sự quan tâm của nhiều học giả và không thể phủ nhận rằng: Các DN “sống thực vật” đã trở thành mối quan tâm chính ở Trung Quốc. Các tác giả đã sử dụng dữ liệu khảo sát cấp DN giai đoạn 1998-2013 để đánh giá các yếu tố quyết định một DN là Zombie hay các yếu tố giúp nhận diện DN “sống thực vật”, nghiên cứu này đã sử dụng mô hình Probit:

Pr(Zombie_it = 1) = βX_it-1 + Dlnd + Dyear + Dreg + ε_it

Trong đó:

i là chỉ số của quan sát - DN thứ i; t là chỉ số thời gian, biểu thị năm t;

Zombie_it là biến phụ thuộc, nhận giá trị = 1, nếu DN i là Zombie trong năm t theo các tiêu chí nghiên cứu và nhận giá trị = 0 trong các trường hợp còn lại;

X_i,t-1 là các biến giải thích, lấy trễ bậc nhất để tránh các vấn đề nội sinh trong mô hình hồi quy;

Ind là biến giả ngành; year là biến giả năm; reg là biến giả vùng/địa phương.

Ngoài các biến giả, các biến giải thích X trong mô hình thực nghiệm gồm có: Chỉ số thị trường của tỉnh; Sức mạnh của chính quyền địa phương (lấy logarit tự nhiên); Tỷ trọng đặt cọc của Ngân hàng Nhà nước (lấy logarit tự nhiên); Kinh tế thị trường; Khoản hỗ trợ của chính phủ mà DN được nhận; Vùng phía Bắc và Đông Bắc; Ngành dư thừa; DN sở hữu nhà nước; Đòn bẩy tài chính DN; Doanh thu trên tài sản cố định; Quy mô DN; Tuổi DN; Tăng trưởng doanh thu.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, các DN “sống thực vật” có xu hướng kém hiệu quả hơn; tức là, họ có đòn bẩy tài chính cao hơn và lợi nhuận thấp hơn. Việc giảm tổng cầu (do tăng trưởng doanh thu trung bình trong ngành công nghiệp) sẽ góp phần làm gia tăng các DN “sống thực vật”. Các DN “sống thực vật” cũng phổ biến hơn trong các DN nhà nước và tập trung vào các ngành công nghiệp dư thừa và ở khu vực Bắc và Đông Bắc của Trung Quốc. Mức độ hỗ trợ của chính quyền địa phương (đo bằng số giờ mà chủ DN phải làm việc cùng các quan chức địa phương và khoản hỗ trợ trên tổng tài sản) sẽ làm gia tăng các DN “sống thực vật”, các ngân hàng địa phương với các khoản cho vay tiếp sức cho các DN làm ăn thua lỗ, do vậy cũng có tác động làm gia tăng DN “sống thực vật”.

ĐỀ XUẤT MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ NHẬN DIỆN DN “SỐNG THỰC VẬT” TẠI VIỆT NAM

Trước sự hình thành và phát triển khá rõ nét của các DN “sống thực vật”, bước đầu ghi nhận những tác động khá nghiêm trọng của các công ty này đến nền kinh tế, Đảng và Nhà nước Việt Nam đã triển khai nhiều chủ trương, chính sách nhằm vừa khuyến khích sự phát triển của các DN làm ăn có hiệu quả; đồng thời, hạn chế và giải pháp xử lý đối với các DN không làm ăn hiệu quả, dần tiến tới trong sạch hóa, lành mạnh hóa nền kinh tế. Do đó, việc đánh giá hoạt động của các DNNN không hiệu quả, hoạt động của các tổ chức tín dụng không đảm bảo các chỉ tiêu an toàn tài chính, đến những DN nhỏ và vừa hoạt động theo kiểu công ty “sống thực vật”… đã trở thành một yêu cầu có tính thời sự đối với Việt Nam. Hơn nữa, những tham khảo quốc tế về nhận diện công ty “sống thực vật” là bài học sâu sắc và là cơ sở ban đầu cho Việt Nam trong giải quyết thực trạng đáng báo động này.

Có thể thấy, các nghiên cứu thực nghiệm về dấu hiệu giúp nhận biết DN “sống thực vật” khá phong phú. Các nhân tố giúp nhận diện “Zombie” tập trung vào một số nhóm biến thuộc về: Đặc điểm DN (tuổi, quy mô, loại hình DN); Ngành; Địa phương; Cấu trúc vốn; Lợi nhuận; Đòn bẩy tài chính; Tăng trưởng doanh thu. Dựa trên cơ sở đó, nhóm nghiên cứu đề xuất mô hình nghiên cứu tương ứng như sau:

P(Zombie_i,t = 1) = β₀ + β₁*Zombie_i,t-1 + β₂*Quymo_i,t + β₂*Quymo_i,t-1 + β₄*DTL_i,t + β₅*CR_i,t + β₆*ATR_i,t + β₇*VNN_i,t + β₈*EBIT_i,t + β₉*EBIT_i,t-1 + β₁₀*DT_i,t + β₁₁*DT_i,t-1 + β₁₂*No_i,t + β₁₃*No_i,t-1 (1)

Trong đó:

i là chỉ số của quan sát - DN thứ i; t là chỉ số thời gian, biểu thị năm t.

Zombie_i,t là biến nhị phân, đóng vai trò là biến phụ thuộc trong mô hình. Zombie nhận giá trị = 1 khi công ty được xác định là DN “sống thực vật” và nhận giá trị = 0 trong trường hợp còn lại.

Zombie_i,t-1 là biến trễ thời gian 1 năm của biến Zombie; được đưa vào làm biến độc lập của mô hình nhằm xem xét liệu việc công ty là DN “sống thực vật” ở thời kỳ trước thì có ảnh hưởng như thế nào đến xác suất trở thành DN “sống thực vật” ở các năm tiếp theo.

Quymo là quy mô của DN, được đo lường bằng logarit nepe tổng tài sản của DN.

DTL là cấu trúc tài chính, hay đòn bẩy tài chính, được xác định bằng tỷ số giữa tổng nợ chia tổng vốn.

CR là khả năng thanh toán hiện hành, được xác định bằng tỷ lệ giữa tài sản ngắn hạn với tổng nợ ngắn hạn.

ATR là vòng quay tổng tài sản, được định nghĩa bằng tỷ lệ doanh thu thuần chia cho tổng tài sản.

VNN là tỷ lệ phần trăm của vốn góp của Nhà nước trong DN.

EBIT thể hiện tình hình lợi nhuận của DN, được xác định bằng logarit nepe của lợi nhuận trước thuế.

DT là loga nepe của doanh thu thuần từ hoạt động kinh doanh.

No thể hiện tình hình nợ của công ty, được xác định bằng logarit nepe của tổng nợ.

Dựa trên cách xác định thế nào là một DN “sống thực vật”, ngoài việc xem xét các dấu hiệu trong cùng thời điểm t, mô hình nghiên cứu còn xem xét sự tác động trề thời kỳ của quy mô DN, lợi nhuận, doanh thu và nợ đến xác suất trở thành DN “sống thực vật”. Từ đó, mô hình nghiên cứu được phát triển để kiểm tra các giả thuyết sau:

H1.1: Một công ty trong tình trạng Zombie năm nay, thì sẽ tăng thêm nguy cơ là Zombie trong năm tiếp theo.

H1.2: Công ty có quy mô, nhỏ thì có nhiều khả năng trở thành Zombie, khi quy mô công ty đủ lớn, thì ít có khả năng trở thành Zombie hơn. Và, quy mô của năm nay sẽ ảnh hưởng đến xác suất trở thành DN “sống thực vật” vào năm sau.

H1.3: Việc công ty tăng đòn bẩy tài chính, thì sẽ tăng nguy cơ trở thành Zombie.

H1.4: Giảm khả năng thanh toán hiện hành là dấu hiệu cho thấy, tăng nguy cơ công ty trở thành Zombie.

H1.5: Khi vòng quay tổng tài sản giảm, thì khả năng công ty trở thành Zombie tăng.

H1.6: Tỷ lệ vốn nhà nước giảm đi có thể là dấu hiệu về việc DN trở thành DN “sống thực vật”. Khi xu hướng những năm gần đây là việc DN có dấu hiệu hoạt động thua lỗ, thì Nhà nước sẽ thực hiện cổ phần hóa, rút vốn ra khỏi DN để tránh gây tổn thất đến tài khoản quốc gia.

H1.7: Khi lợi nhuận của DN tăng lên, thì khả năng DN đó trở thành Zombie giảm đi và tình hình lợi nhuận trong năm trước có thể là dấu hiệu góp phần xác định DN “sống thực vật”,

H1.8: Việc DN tăng doanh thu sẽ làm giảm khả năng trở thành Zombie của DN đó. Và, tình hình hoạt động kinh doanh của năm nay góp phần nhận biết khả năng trở thành Zombie trong năm tiếp theo,

H1.9: Khi nợ của DN tăng lên, đây là dấu hiệu cho thấy rằng, khả năng DN này là DN “sống thực vật” cao hơn; và tình hình nợ của DN trong năm nay có thể là dấu hiệu sớm về khả năng trở thành Zombie của DN trong năm tiếp theo.

KẾT LUẬN

Việc đưa ra tiêu chí xác định công ty “sống thực vật” và cảnh báo sớm tình trạng “sống thực vật” sẽ rất hữu ích không những đối với các nhà quản trị công ty, mà còn đối với các nhà hoạch định chính sách. Nghiên cứu đã xây dựng tiêu chí xác định công ty “sống thực vật”; và xác định một số yếu tố giúp nhận diện và cảnh báo sớm nguy cơ các công ty trở thành “sống thực vật”. Trong các nghiên cứu tiếp theo, tác giả sẽ sử dụng mô hình để chỉ ra chính xác các tiêu chí xác định và nhận diện công ty “sống thực vật” tại Việt Nam./.

Tài liệu tham khảo

1. Andrews, D., Mcgowan, M. A., and Millot, V. (2017), Confronting the Zombies: Policies for productivity revival, OECD Publishing.

2. Caballero, R. J., Hoshi, T., and Kashyap, A. K. (2008), Zombie lending and depressed restructuring in Japan, American Economic Review, 98, 1943-1977.

3. Cục Đăng ký kinh doanh – Bộ Kế hoạch và Đầu tư (2021), Báo cáo tình hình đăng ký doanh nghiệp năm 2021.

4. Fukuda, S.-i., and Nakamura, J.-i. (2011), Why Did ‘Zombie’ Firms Recover in Japan? The World Economy, 34, 1124-1137.

5. Hoshi, T. (2006), Economics of the living dead, The Japanese Economic Review, 57, 30-49.

6. Imai, K. (2016), A panel study of Zombie SMEs in Japan: Identification, borrowing and investment behavior, Journal of the Japanese and International Economies, 39, 91-107.

7. Nakamura and Fukuda (2013), What happened to “Zombie” firms in Japan? Reexamination for the lost two decades, Global Journal of Economics, 2(2), 1-18.

8. Nakamura, J. I. (2017), Japanese Firms during the lost two decades. The Recovery of Zombie Firms and Entrenchment of Reputable Firms, ISBN 978-4-431-55916-0, Springer.

9. Raphael Lam, Alfred Schipke, Yuyan Tan., and Zhibo Tan (2017), Resolving China’s Zombies: Tackling Debt and Raising Productivity, IMF Working Paper, WP/17/266.

10. Shen, G., and Chen, B. (2017), Zombie firms and over-capacity in Chinese manufacturing, China Economic Review, 44, 327-342.

11. Tổng cục Thống kê (2022, 2023), Niên giám Thống kê năm 2021, 2022, Nxb Thống kê.

12. Urionabarrenetxea, S., Garcia-Merino, J. D., San-Jose, L., and Retolaza, J. L. (2018), Living with Zombie companies: Do we know where the threat lies? European Management Journal, 36, 408-420.